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Tobías Adrián, Fabio Natalucci, Jason Wu

Implicaciones de la evolución de las divisas en los mercados emergentes para la estabilidad financiera. Las monedas se han depreciado en distintos grados en las economías de mercados emergentes a medida que los diferenciales de tasas de interés con los Estados Unidos se redujeron.

En nuestro blog de principios de este año, advertimos que los mercados emergentes estaban atravesando una alta volatilidad en las tasas de interés globales. También señalamos que, si bien hasta ahora los mercados emergentes se han mantenido resilientes, la creciente incertidumbre podría generar tiempos difíciles en el futuro.

Como se mostró en la actualización de julio de las Perspectivas de la economía mundial, el escenario base sigue siendo un aterrizaje suave a nivel mundial . El pronóstico de crecimiento económico en los mercados emergentes ha cambiado poco, con proyecciones que se elevan ligeramente hasta el 4,3% tanto para este año como para el próximo. Se prevé que la inflación en la mayoría de los principales mercados emergentes se modere aún más y alcance los rangos objetivo, lo que permitirá una flexibilización de la política monetaria en el futuro previsible.

Sin embargo, las monedas de los mercados emergentes han caído alrededor de un 4% en lo que va de año, en términos netos, frente al dólar estadounidense, incluso después de recuperarse parcialmente en las últimas semanas. Las monedas latinoamericanas han caído un 5%, mientras que las monedas de los mercados emergentes asiáticos han caído un 4%. Las monedas de Europa central y oriental y de África sufrieron depreciaciones más leves. Es importante evaluar si nuevas caídas podrían tener consecuencias adversas para la estabilidad financiera.

Un factor determinante clave de los tipos de cambio es la diferencia de los tipos de interés entre un país determinado y los Estados Unidos, la referencia en los mercados de capitales mundiales. A principios de este año, los inversores esperaban que la Reserva Federal recortara significativamente los tipos de interés, lo que ampliaría o al menos mantendría los diferenciales de tipos de interés con los mercados emergentes. Como la economía estadounidense demostró ser más fuerte de lo previsto y la inflación aún no alcanzó el objetivo de la Fed, las expectativas de recortes de los tipos de interés estadounidenses se disiparon en el transcurso del año y el dólar estadounidense se apreció. Como resultado, los diferenciales de tipos de interés de los principales mercados emergentes frente a los Estados Unidos se redujeron.

Los países con el estrechamiento más pronunciado de sus tasas de interés (en particular, varios países latinoamericanos que redujeron las tasas de política monetaria este año en respuesta a una inflación más lenta) o aquellos que tienen los niveles más bajos de diferenciales de tasas de interés, incluidos algunos mercados emergentes asiáticos, experimentaron las mayores depreciaciones del tipo de cambio frente al dólar. También podrían estar en juego otros factores específicos de cada país, como preocupaciones fiscales o acontecimientos políticos. Varios bancos centrales emergentes han desacelerado o detenido los ciclos de alza de tasas, o han realizado intervenciones cambiarias, para manejar la volatilidad de las monedas.

Los últimos seis meses han puesto de relieve la importancia del diferencial de tipos de interés como factor fundamental de los tipos de cambio. Las depreciaciones de las monedas pueden producirse incluso cuando las perspectivas económicas de un país son sólidas, porque lo que más importa es el nivel relativo de los tipos de interés.

Estos ajustes también demuestran que la mayoría de los bancos centrales de los mercados emergentes siguen comprometidos con marcos de política que apuntan a la inflación interna y las condiciones económicas, en lugar de los tipos de cambio per se. La adopción fiel de objetivos de inflación puede, de hecho, reducir la transmisión de las depreciaciones de las monedas a las condiciones internas, como lo demuestra el trabajo reciente del equipo de Perspectivas económicas regionales del FMI . Dicho esto, la volatilidad del tipo de cambio sigue siendo parte de las deliberaciones sobre políticas. Varios bancos centrales importantes de los mercados emergentes han analizado recientemente la volatilidad del tipo de cambio y la incertidumbre mundial como parte de su toma de decisiones. 

Monedas y estabilidad financiera

La depreciación ordenada de una moneda hacia niveles que se ajusten en líneas generales a los fundamentos económicos (incluidos los diferenciales de tasas de interés) puede ser constructiva para una economía. Más preocupantes son los casos en que se producen ventas repentinas, que pueden desencadenar inestabilidad financiera. Las salidas repentinas de capital extranjero pueden afectar gravemente los precios de los activos y abrir brechas de financiamiento. Las instituciones financieras podrían ver intensificarse los desajustes cambiarios y podrían verse incapaces de renovar la financiación en moneda extranjera (en particular, en dólares estadounidenses) a costos razonables. La confianza de los inversores en los mercados financieros de las economías emergentes podría tambalearse rápidamente.

Afortunadamente, ese no ha sido el caso este año.

Sin embargo, en un contexto mundial incierto y con mercados cada vez más sensibles a la publicación de datos económicos, las comunicaciones de los bancos centrales y la incertidumbre política en algunas economías importantes, las presiones de salida de capitales podrían aumentar repentinamente, lo que podría dejar a las autoridades de los mercados emergentes ante la difícil disyuntiva de estabilizar las condiciones internas y defenderse de las presiones externas.

Respuestas políticas para mantener la estabilidad financiera

Si las presiones siguen aumentando, pueden resultar útiles herramientas de política adicionales, en consonancia con el Marco Integrado de Política Monetaria del FMI . Por ejemplo, en los casos en que una depreciación brusca plantea riesgos importantes para la estabilidad financiera debido a desajustes en los balances o amenaza con desanclar las expectativas de inflación, la intervención cambiaria puede ser útil para mitigar los efectos adversos. Tales intervenciones pueden ser especialmente útiles cuando los mercados son poco profundos o las salidas de capitales hacen que la liquidez del mercado se paralice. Si la situación se deteriora hasta llegar a una crisis inminente, podrían necesitarse medidas de gestión de los flujos de capital como parte de un paquete de políticas más amplio para aliviar las presiones de salida de capitales.

Sin embargo, estas medidas no pueden sustituir a los ajustes macroeconómicos fundamentales y deberían ser sólo parte de planes más amplios para abordar los desequilibrios subyacentes. Por ejemplo, las autoridades de varios países han comunicado que las intervenciones recientes fueron la excepción, no la regla. Las políticas macroprudenciales (por ejemplo, las que apuntan a los precios de los activos y de las viviendas, así como las que reducen los desajustes cambiarios en los balances de los prestatarios) podrían ser complementos potentes. Y las pruebas de estrés destinadas a identificar problemas sistémicos en el sector financiero derivados de presiones externas podrían ayudar a mitigar los riesgos antes de que se materialicen.

Lo más importante es que la formulación de políticas prudentes no sólo debe centrarse en los puntos de referencia, sino también en la gestión de riesgos. La vigilancia y la planificación ante escenarios adversos deben ser el principio central de las políticas financieras.

FMI