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Las reservas adecuadas protegen a las economías de las crisis y fortalecen su resiliencia

La creación de reservas de divisas requiere políticas sólidas y lleva tiempo, pero los esfuerzos mundiales para reducir el costo de mantenerlas pueden ayudar.

Por Pierre-Olivier Gourinchas

Los participantes en la conferencia Al-Ula de Arabia Saudita, celebrada  en febrero, elogiaron con acierto la impresionante resiliencia de las economías de  mercados emergentes desde la crisis financiera mundial, gracias en parte a la mejora de los marcos macroeconómicos.

Sin embargo, el entorno mundial está cada vez más fragmentado y ya presentaba desafíos incluso antes de la reciente escalada en Oriente Medio.

Es importante que las economías de mercados emergentes y en desarrollo fortalezcan aún más su resiliencia, incluyendo la creación de niveles adecuados de reservas de divisas.

Para ello, es necesario esforzarse por superar la resistencia interna a la acumulación de reservas. Esto puede respaldarse con nuevas soluciones de cooperación que ayuden a los países a fortalecer mejor estas reservas.

Una característica común de los países propensos a las crisis es el bajo nivel de reservas. Al igual que los hogares, los países necesitan acceso a recursos líquidos suficientes, que puedan venderse rápidamente para ayudar a gestionar crisis inesperadas.

Los países con reservas muy bajas se consideran especialmente riesgosos y tienen pocas opciones si los mercados se vuelven en su contra, como en la fábula de Esopo sobre el saltamontes que cantaba y bailaba en verano mientras la hormiga almacenaba alimento para el invierno.

La importancia de las reservas trasciende la elección del régimen cambiario. Los países con tipos de cambio fijos tienden a requerir más reservas para respaldar sus monedas, pero las reservas también son cruciales para los países con tipos de cambio más flexibles. Ayudan a contener  la volatilidad cambiaria excesiva y los costos macroeconómicos asociados.

Políticas sólidas y creación de consenso

Si bien las reservas oficiales han aumentado considerablemente en los últimos 25 años, siguen estando muy concentradas.

Unos pocos países han acumulado enormes cantidades de reservas, a veces superiores a las necesidades mensurables para protegerse contra choques externos. El problema para estos países es tener demasiadas reservas, no muy pocas.

Sin embargo, para muchas otras economías, especialmente las de bajos ingresos, los distintos niveles de la red de seguridad financiera mundial —que incluyen el acceso a los recursos del FMI, las líneas de intercambio bilaterales o regionales, así como las reservas oficiales de cada país— siguen siendo insuficientes para gestionar shocks severos .

Un mayor nivel de reservas ayudaría a estos países a ser más resilientes, según el indicador de suficiencia de reservas del FMI.

Sin embargo, a pesar de los beneficios bien conocidos, como mayores seguros y menores costos de financiamiento, los países con reservas bajas a veces tienen dificultades para realizar los ajustes de política necesarios.

Esto suele reflejar consideraciones de economía política , como cuando la presión para lograr réditos políticos a corto plazo lleva a las autoridades a posponer ajustes de política deseables y agotar las reservas.

Los países que lograron romper estas restricciones de la economía política y pasar la página de la inestabilidad fueron aquellos que lograron construir consenso sobre los principios macroeconómicos básicos de la disciplina fiscal y externa.

El proceso de acumulación de reservas lleva tiempo y es más eficaz  cuando se realiza de forma orgánica, en lugar de mediante préstamos a corto plazo en divisas de acreedores privados u oficiales.

Los exitosos programas de estabilización de finales de la década de 1980 y principios de la de 1990 demuestran que no hay atajos. Las reservas deben adquirirse a lo largo de períodos sostenidos.

En la mayoría de los casos, la acumulación de reservas se sustenta inicialmente en superávits fiscales y de cuenta corriente, y las entradas netas de capital privado desempeñan un papel más importante a medida que se consolida el proceso de estabilización.

De hecho, los países que dependían excesivamente de flujos financieros volátiles y de una flexibilidad cambiaria insuficiente (a menudo con un tipo de cambio excesivamente apreciado) interrumpieron abruptamente sus programas de estabilización  una vez que los flujos de capital se detuvieron y revirtieron.

En definitiva, la sostenibilidad de la balanza de pagos depende de si los países pueden generar superávits comerciales suficientemente cuantiosos para cubrir los dividendos y los pagos de intereses de los pasivos externos, tanto privados como públicos, a la vez que acumulan o mantienen un nivel adecuado de reservas.

El obstáculo del alto precio

Sin embargo, las reservas también son caras. Dado que la seguridad y la liquidez tienen un precio elevado, los activos de reserva suelen ofrecer una rentabilidad mucho menor que la de los usos alternativos de esos recursos.

Este elevado coste de oportunidad —el precio del autoseguro— desalienta la acumulación de reservas. La acumulación de reservas también puede avivar la inflación si no se esteriliza.

Si bien los países deben hacer su parte, también deberíamos explorar maneras de reducir el costo de la acumulación de reservas a nivel mundial.

Ampliar la gama de opciones de inversión adecuadas para los bancos centrales reduciría el costo de la acumulación de reservas y alentaría a los países a acumular reservas adecuadas.

Un aumento en la oferta de activos de reserva en dólares podría, por ejemplo, lograrse ampliando el menú de activos de reserva certificados a carteras cuidadosamente seleccionadas que incluyan bonos en dólares a largo plazo, así como otros activos en dólares, además de bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo. Invertir dichas reservas en dólares a través de un fondo común reduciría los costos de transacción y, al mismo tiempo, preservaría la liquidez.

Los beneficios para los países con reservas pueden ser considerables, pudiendo aumentar considerablemente la rentabilidad anual de los activos de reserva en dólares, para niveles de riesgo similares. Esto haría mucho más atractiva la acumulación adecuada de reservas.

Sin atajos

Así como es importante que los gobiernos inviertan en infraestructura, salud y educación que mejoren la productividad, es crucial que inviertan en la estabilidad macroeconómica (creando suficientes reservas) y en las instituciones que la respalden.

Este proceso suele ser largo y arduo. Requiere paciencia y evitar atajos o una dependencia excesiva de la ingeniería financiera.

Afortunadamente, muchas economías emergentes y en desarrollo han fortalecido sus economías mediante un adecuado equilibrio entre los objetivos de política (inflación, estabilidad externa, crecimiento sostenido) y la construcción de un consenso social en torno a principios básicos basados ​​en una sólida disciplina económica.

Estos esfuerzos deberían contar con el apoyo global, facilitando, y no dificultando, que los países acumulen reservas de forma sostenible. Para ello, deberíamos explorar vías donde los países puedan colaborar para reducir el coste del autoseguro.